■2020年湖南财政自给率居全国中下、公开负债率中等。2020年湖南省一般公共预算收入3008.7亿元，同比基本持平。税收收入占比68.4%，财政自给率35.8%，排名全国第20位。2020年末地方政府债务余额为11814亿元，负债率（政府债务余额/GDP，不考虑隐债）28.3%，排名全国16位。
■湖南城投发债较多，全省14市州均有发债主体，城投债余额8261.1亿元。其中省会长沙的城投平台数量和金额相对集中。存续债金额较高的主体主要有湖南高速公路、衡阳城投、常德城投、株洲城发集团和株洲高科集团等，截至2021年7月30日存续债规模各有802.4亿、280.0亿、256.5亿、238.5、和215.9亿。从评级分布看，AA平台占主导，占62.6%。湖南城投债未来三年到期规模渐增，2024年为第一个到期小高峰，到期占存量的21.8%；其次为2026年上半年，到期占存量的10.8%。
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湖南省概况
1.1. 区位
湖南省位于我国中部，长江中游，洞庭湖以南，东临江西，西接重庆、贵州，南毗广东、广西、北连湖北。省域面积21.2万平方公里，辖13个地级市和1个自治州（湘西州），省会为长沙市。湖南地势三面环山，为朝北开口的马蹄形地貌，地跨长江、珠江两大水系。湖南优势产业包括工程机械、轨道交通装备、航空动力等。
1.2. 经济和产业
湖南近年GDP增速高于全国。2018-2020年湖南省GDP为3.6万亿、4.0万亿、4.2万亿，实际增速为7.8%、7.6%、3.8%，增速高于全国，2020年受疫情影响与全国平均水平差距缩小。
横向对比来看，湖南GDP规模处于全国中上水平，人均GDP水平略低于全国。2020年人均GDP为62900.0元，排名全国15位，相当于全国的87.4%；2020年GDP规模排名全国9位。
工程机械为湖南第一大支柱产业，湖南省工程机械产业集群总产值超过2000亿元，有三一重工、中联重科、山河智能、铁建重工代表企业。
1.4. 政府债务情况
湖南公开负债率处于全国中等水平。截至2020年末，湖南地方政府债务余额为11814亿元，负债率（政府债务余额/GDP，不考虑隐债）为28.3%，排名全国（从高到低）第16位；窄口径债务率（政府债务余额/一般公共预算收入，不考虑隐债）392.7%，处于全国（从高到低）第12位。
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湖南下辖市州概览
本部分分析湖南14个市州（13个地级市、1个自治州）经济、财政、债务情况。
2.1. 湖南14下辖市州经济发展情况
湖南省会集聚效应明显，长沙经济体量遥遥领先。从GDP规模来看，长沙2020年GDP为12142.5亿元，比排位第二的岳阳市高203.4%；岳阳、常德、衡阳、株洲相对较强，在3000亿以上，张家界市和湘西州规模较小，在1000亿以下，其余各市差异不大，在1500-3000亿之间。
从GDP增速看，2020年湖南下辖市州GDP增速多在2%-4%之间，岳阳增速最快，为5.8%；长沙、邵阳、永州、衡阳增速在4%-5%之间，张家界市增速较低，为0.8%，其余各市增速在2%-4%之间。
湖南下辖市人均GDP差距较大，其中长沙市2020年人均GDP为120846.2元，其次为湘潭、株洲、岳阳、常德，分别为85948.1、79580.0、79208.5和71017.8元，永州、张家界、怀化、邵阳、湘西州人均GDP较低，均低于4万元。
2.2. 湖南14下辖市州财政实力比较
湖南省各下辖市财政实力差距较大。由于数据披露不全，我们用一般预算支出作为政府综合财力的一个侧面反映。省会长沙最强，一般公共预算支出超过1400亿元；其次是常德、邵阳、衡阳、岳阳、永州、怀化、株洲、郴州，一般公共预算支出在400-600亿之间；益阳、湘西、娄底、湘潭、张家界在400亿元以下。
湖南省各地级市财政自给率最高的是长沙市，为74.3%，其次为株洲，财政自给率为66.2%，其余分布在10%~40%之间。14个下辖市州中，长沙一般公共预算收入最高，为1100.1亿元，其余各市均在400亿以下，怀化、娄底、益阳、湘西州、张家界一般公共预算收入较少，小于100亿元。
2.3. 湖南14下辖市州债务水平
从地方政府债务规模看，省会长沙债务规模较大，其余各市差异较小，长沙市2020年债务余额达2222.5亿元（不考虑隐性债务，下同）；其次是衡阳、郴州和株洲，政府债务余额在800亿以上；娄底、湘西州和张家界债务规模较小，在400亿以下；其余各市在400-800亿之间。
从负债率来看（债务余额/GDP，不考虑隐债），湘西州负债率最高，为50.7%，其次为张家界市，为40.4%；怀化和郴州负债率在30%-40%之间，长沙、常德和岳阳负债率在20%以下。
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湖南城投发债情况概览
湖南下辖14市州均有发债城投主体，其中长沙市发债主体最多，为44家，其次为株洲、郴州、岳阳、湘潭，分别有19家、15家、15家和14家，常德和衡阳分别有12家和11家，其余各市3-6家。截止2021年7月30日，湖南城投平台存续债券共计1127支，余额8261.1亿，共涉及161个发债主体。存续债金额较高的主体主要有湖南高速公路、衡阳城投、常德城投、株洲城发集团、株洲高科集团，截至2021年7月30日存续债规模各有802.4亿、280.0亿、256.5亿、238.5亿和215.9亿元。
从平台层级来看，湖南区县级城投平台较多，省级发债平台共6家，债券余额为936.3亿，占比11.3%；市级平台72家，债券余额为4249.8亿，占比51.4%；区县级平台83家，债券余额为3075.0亿，占比37.2%。
从主要城市发债情况看，省会长沙的城投平台数量和金额较集中，其余各市城投平台数量和金额分布较分散，长沙市城投平台以区县级为主，发债金额合计3217.6亿元；其余各地级市城投平台多以市级为主，区县级为辅，株洲、常德、衡阳、岳阳、郴州发债金额在500-1000亿之间，湘潭、邵阳、怀化、永州、益阳、娄底城投发债金额在100-400亿之间；张家界和湘西州发债金额较小，在100亿以下。
从评级分布看，湖南AA平台数量较多，共97家，占比62.6%；AAA、AA+、AA-平台各占4.5%、20.0%、12.9%。
从湖南省城投债的到期规模分布情况来看，未来三年到期规模渐增，2024年为第一个到期小高峰，到期金额1730.2亿元，占存量的21.8%；其次为2026年上半年，到期金额858.1亿元，占存量的10.8%。
■长沙是湖南发债城投最集中的城市。（1）长沙为湖南省省会，长江中游地区重要的中心城市之一。下辖6个区、1个县、代管2个县级市，是省内唯一常住人口破1000万人的城市，2020年城镇化率82.6%，居省内第一。近年经济增长较快，人均收入水平较高，优势产业为工程机械、食品及农产品加工、汽车制造等。2019-2020年，长沙分别实现一般公共预算收入950.2亿元、1100.1亿元，同增8.0%、15.8%；2019-2020年财政自给率为66.6%、74.3%，排名省内第一位、省会城市第四位。截至2020年末，长沙市政府债务余额2222.5亿元，负债率18.3%，排名省内11位。
（2）长沙城投平台较多，本部分重点关注存续债金额最高的5家平台，包括长沙轨道、长沙经开、星城发展、芙蓉城投和雨花城投。业务方面，长沙轨道是市内唯一的轨交建设和运营主体，长沙经开、星城发展、芙蓉城投和雨花城投分别为长沙经开区、长沙县、芙蓉区和雨花区基础设施建设主体，5家平台公益性及准公益性业务收入占比均较高。股权结构方面，5家平台均由地方国资委100%控股。
■湖南其他市州城投债余额较高、综合实力相对较强的还有岳阳、常德和株洲。三市GDP规模、人均GDP均处于省内第二梯队，GDP在3000亿以上、人均GDP在7.0万元至8.0万元之间；财政自给率处于省内中上水平，负债率横向对比不高。从市内平台地位、债务结构、政企关系、业务属性等维度来看，岳阳城投集团、常德城投等实力相对较强。
■风险提示：城投融资政策调整超预期、宏观经济超预期等。
城投平台比较分析
长沙城投平台较多，市级和区县级平台共37家，存续债总金额2314.1亿元（截至2021-8-6）。本部分重点关注存续债金额最高的5家平台，包括长沙轨道、长沙经开、星城发展、芙蓉城投和雨花城投，存续债规模在100亿左右及以上。
1.2.1. 城投平台业务分工
长沙轨道是市内唯一的轨交项目建设和运营主体；长沙经开、星城发展、芙蓉城投和雨花城投分别为长沙经济技术开发区、长沙县、芙蓉区和雨花区基础设施建设主体。
（1）长沙轨道是长沙市唯一的城市轨道交通项目建设和运营主体。公司公益性和准公益性业务收入占比较高，2020年土地出让收入占39.7%、票价补贴等地铁运营相关收入占50.1%。
（2）长沙经开主要负责长沙经济技术开发区内的土地开发和基础设施建设，营业收入主要来源于土地开发和水务板块，2020年各占55.7%、20.6%。
（3）星城发展是长沙县重要的基础设施建设运营商，同时负责县域范围内部分商业物业开发、经营与租赁。营业收入以基础设施建设和土地开发整理为主，2020年基础设施建设收入为0.9亿元，土地开发整理收入为27.8亿元，合计占比96.4%。
（4）芙蓉城投主要负责芙蓉区内基础设施建设等业务。2020年基础设施建设、土地开发整理和保障房建设收入合计21.6亿元，占营业收入的97.5%。
（5）雨花城投是雨花区重要的基础设施投资建设和运营主体，营业收入主要来自土地经营开发和基础设施建设。2020年土地整理、基础设施和保障房建设收入合计7.91亿元，占营业收入的95.9%。
1.2.2. 城投平台股权结构
5家城投均由地方国资委100%持股。（1）长沙轨道2007年由长沙市轨道交通建设管理办公室和长沙市环线建设开发总公司共同出资设立，2010年股东变更为长沙市财政局，2019年变更为长沙市国资委，持股比例为100%。（2）长沙经开1996年由长沙经济技术开发区管理委员会出资组建，经开区管委会是唯一股东。（3）星城发展2001年由长沙县人民政府全资成立。（4）芙蓉城投2000年由长沙市芙蓉区政府出资成立，2019年股东变更为长沙市芙蓉区国资中心，持股100%。（5）雨花城投，2002年由长沙市雨花区人民政府以房产出资成立，目前雨花区人民政府为唯一股东。
1.2.3. 城投平台外部支持
（1）资产注入
长沙轨道截至2020年9月末实收资本为50.0亿元，主要为原长沙市轨道交通建设管理办公室和长沙市环线建设开发总公司的货币出资以及长沙市财政局以货币和土地使用权形式的实缴出资；长沙经开截至2020年9月末实收资本为10.0亿元，2005年、2008年、2012年5月和11月分别获经开区管委会增资0.7亿元、1亿元、2.8亿元和5亿元；星城发展截至2020年9月末实收资本为11.34亿元，主要来自于长沙县人民政府的货币出资和土地使用权出资等形式的资产注入；芙蓉城投截至2020年9月末实收资本为1.0亿元，2009年、2014年获芙蓉区人民政府增资4970.0万元、9.0亿元；雨花城投截至2021年3月末实收资本为3.8亿元，2008、2010年获雨花区政府增资0.6亿元、2.0亿元。
从融资渠道看，长沙轨道非标融资占比相对较高，其余4家均在10%左右。长沙轨道、长沙经开融资以银行贷款为主，规模分别为374.2亿元、103.7亿元，占比分别为57.9%、54.2%，其中长沙轨道非标融资规模为132.7亿元，占比20.5%；星城发展、芙蓉城投融资以债券为主，规模分别为129.5亿元、90.3亿元，占比分别为65.1%、62.1%；雨花城投银行贷款和债券规模分别为52.8亿元、67.2亿元。5家平台均未采用永续债融资方式。
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湖南其他市城投梳理
2.1. 区域经济概览
湖南下辖14个市州中，长沙在经济体量、收入水平、财政实力等方面明显领先，其他市州中综合实力相对较强的还有岳阳、常德和株洲，3市GDP规模、人均GDP均处于省内第二梯队，GDP在3000亿以上、人均GDP在7.0万元至8.0万元之间；财政自给率处于省内中上水平，负债率横向对比不高。湘西和张家界综合实力相对较弱，2市（州）GDP规模均低于1000亿元，人均GDP在4.0万元以下；财政自给率均低于20%，而债务负担较重，负债率在省内处于较高水平，均在40%以上。
2.2. 主要城投平台比较分析
2.2.1. 岳阳市
岳阳市有存续债城投平台共14家，存续债总金额558.3亿元（截至2021-8-6）。本部分重点关注存续债金额在50亿以上的3家平台，包括岳阳城投、洞庭资源和岳阳城投集团。
岳阳城投为岳阳城投集团子公司，二者实际控制人为岳阳市国资委，主体评级AA+，资产规模均在700亿以上；洞庭资源实际控制人为湘阴县财政局，主体评级AA，2020年末总资产184.1亿元。
（1）从债务结构来看，3家平台短期债务占比均不高，非标融资占比较低；（2）从政企关系来看，岳阳城投有较多政府欠款，应收相关款项中来自政府金额占总资产的比重达到21.9%；3家平台获政府补助金额相对稳定，近两年在1-4亿之间；（3）从平台业务来看，岳阳城投公益性业务占比最高，2020年达到99.8%;（4）从对外担保来看，岳阳城投对外担保比率相对较高，洞庭资源较低。
2.2.3. 株洲市
株洲市有存续债的城投平台共19家，存续债总金额956.0亿元（截至2021-8-6）。本部分重点关注存续债金额在50亿以上的6家平台，包括株洲城发集团、株洲高科集团、天易集团、湘投集团、株洲循环经济和株洲云龙。
（1）从债务结构来看，株洲循环经济短债占比相对较高，为31.2%，株洲高科集团和天易集团短债占比也在30%左右，其他均低于或基本持平于20%；（2）从政企关系来看，株洲城发集团、株洲循环经济政府欠款金额相对较高，其中株洲循环经济应收相关款项中来自政府金额占总资产的比重达到38.5%；5家平台中株洲城发集团获政府补助金额最高，株洲云龙最低；（3）从平台业务来看，株洲循环经济公益性业务占比最高，2020年为86.6%;湘投集团最低；（4）从对外担保来看，6家平台对外担保比率均不高。
